3. Einführendes Beispiel

Das Unternehmen Clean Vial erwägt die Anschaffung einer neuen Maschine zur Reinigung von Ampullen, die zur Aufbewahrung von Medikamenten verwendet werden. Wir haben die folgenden Informationen über das Projekt gesammelt:

  • Die Maschine erfordert heute eine Investition von 600'000.

  • Diese Erstinvestition wird linear über die Nutzungsdauer der Maschine von 3 Jahren abgeschrieben (d.h. die Abschreibungen betragen 200'000 am Ende jedes Jahres).

  • Am Ende des Jahres 3 erwarten wir, die Maschine (die zu diesem Zeitpunkt auf 0 abgeschrieben sein wird) für 40'000 zu verkaufen.

  • Der erwartete Umsatz des Projekts beträgt 400'000 in Jahr 1, 600'000 in Jahr 2 und 800'000 in Jahr 3.

  • Die operativen Kosten (ohne Abschreibungen) belaufen sich auf 40% des Umsatzes.

  • Der relevante Steuersatz beträgt 20% auf dem Gewinn vor Steuern.

  • Um das Projekt zu starten, muss das Unternehmen sein Nettoumlaufvermögen heute um 100'000 erhöhen. Dieser Betrag wird am Ende des Projekts wieder freigesetzt.

  • Der relevante Diskontsatz für die Netto-Cashflows des Projekts beträgt 15%.

  • Sofern nicht anders angegeben, fallen alle Cashflows jeweils am Jahresende ein (vereinfachende Annahme).

 

Cashflow-Rechnung des Projekts

All diese Informationen können wir in die Mustervorlage für die Cashflow-Rechnung einpflegen und damit die Netto-Cashflows des Projekts schätzen. Das Resultat ist in der folgenden Tabelle sowie in der beigefügten Excel-Datei dargestellt: 

   

  Heute Jahr 1 Jahr 2 Jahr 3
Umsatz 400’000 600’000 800’000
− Operative Kosten (ohne Abschreibungen) 160’000 240’000 320’000
− Abschreibungen 200’000 200’000 200’000
Gewinn vor Zinsen und Steuern (EBIT)   40’000 160’000 280’000
− Steuern 8’000 32’000 56’000
Gewinn vor Zinsen nach Steuern (EBIAT oder NOPLAT)   32’000 128’000 224’000
+ Abschreibungen 200’000 200’000 200’000
− Investitionen ins Nettoumlaufvermögen (ΔNUV) 100’000 -100’000
Operativer Cashflow (OCF) -100’000 232’000 328’000 524’000
− Nettoinvestitionen 600’000 -32’000
Netto Cashflow (NCF) -700’000 232’000 328’000 556’000

 

Schauen wir uns diese Cashflow-Rechnung Schritt für Schritt an:

  • Umsatz: Die erste Zeile der Tabelle zeigt den jährlichen Umsatz gemäss unseren Annahmen.
     
  • Operative Kosten (ohne Abschreibungen): Die operativen Kosten belaufen sich auf 40% des Umsatzes. In Jahr 1 beispielsweise liegt der Umsatz bei 400'000, so dass die operativen Kosten 160'000 [= 0.4 × 400'000] betragen.
     
  • Abschreibungen: Die Maschine wird linear über 3 Jahre abgeschrieben. Bei einer Anfangsinvestition von 600'000 belaufen sich die jährlichen Abschreibungen also auf 200'000 [= 600'000/3].
     
  • EBIT = Umsatz − Operative Kosten (ohne Abschreibungen) − Abschreibungen.
     
  • Steuern: Wir unterstellen einen Steuersatz von 20% auf dem Gewinn vor Steuern. In Jahr 1 beispielsweise liegt der EBIT bei 40'000, womit eine Steuerlast von 8'000 [= 0.2 × 40'000] zu erwarten ist. 
     
  • EBIAT oder NOPLAT = EBIT − Steuern. Dies entspricht dem Reingewinn des Projekts, wenn wir alle Finanzierungseffekte (insbesondere Fremdkapitalzinsen) vernachlässigen.
     
  • Abschreibungen: Wir addieren die Abschreibungen zurück, da sie keinen direkten Cashflow darstellen. Folglich verbleiben einzig die Steuereinsparungen, die wir dank den Abschreibungen erzielen, in der Cashflow-Rechnung:
      
         Steuereinsparungen der Abschreibungen = Steuersatz × Abschreibungen = 0.2 × 200'000 = 40'000.
      
    Um dies zu sehen, können wir wiederum die Werte von Jahr 1 analysieren 1: Wenn wir die Abschreibungen vollständig ignorieren würden, läge der EBIT des Projekts bei 240'000, womit Steuern in der Höhe von 48'000 [= 0.2 × 240'000] fällig würden. In Tat uns Wahrheit reduzieren die Abschreibungen den steuerbaren Gewinn aber um 200'000, so dass die Steuern 40'000 tiefer ausfallen. Dank den Abschreibungen spart das Unternehmen 40'000 an Steuern und bezahlt nur 8'000 anstatt 48'000. 
     
  • Veränderung NUV: Gemäss unseren Annahmen erhöht das Unternehmen sein Nettoumlaufvermögen zu Beginn des Projekts (heute) um 100'000, beispielsweise um Ersatzteile ans Lager zu nehmen. Diese Mittel können nicht anderweitig verwendet werden, weshalb sie einem Cash-Abfluss gleichkommen. Entsprechend zeihen wir die 100'000 heute in der Cashflow-Rechnung ab. Am Ende des Projekts (in Jahr 3), kann das Nettoumlaufvermögen liquidiert werden. Zu diesem Zeitpunkt werden die 100'000 also zurück ins Unternehmen fliessen, weshalb wir sie in der Cashflow-Rechnung für Jahr 3 addieren (wir subtrahieren einen negativen Wert, was einer Addition gleichkommt).
     
  • Operativer Cashflow = EBIAT + Abschreibungen - Veränderung NUV.
     
  • Nettoinvestition: Heute investieren wir 600'000 für die neue Maschine. Dies ist ein Cash-Abfluss. Heute ist dieser Cash-Abfluss gewinn- und steuerneutral, da sich im Gegenzug das Anlagevermögen des Unternehmens um 600'000 erhöht (Aktivtausch). Im Zuge der Abschreibungen (Wertminderung um 200'000 pro Jahr, siehe oben), wird die Investition dann sukzessive über die Erfolgsrechnung ausgebucht. Dies ist aber nur aus steuerlicher Sicht Cash-relevant (siehe oben).
     
  • Liquidationswert in 3 Jahren: Am Ende des Projekts gehen wir davon aus, die vollständig abgeschriebene Maschine noch für 40'000 verkaufen zu können. Durch den Verkauf erzielen wir in Jahr 3 folglich einen Aufwertungsgewinn in der Höhe von 40'000, mit den entsprechenden Steuerfolgen. Nach Steuern beläuft sich der Liquidationswert in Jahr 3 auf 32'000:
      
    Liquidationswert nach Steuern = Liquidationswert − Aufwertungsgewinn × Steuersatz = 40'000 − 40'000 × 0.2 = 32'000.
     
  • Netto Cashflow = Operativer Cashflow − Nettoinvestitionen
         
Netto Cashflow: Diskussion
  • Die Cashflow-Rechnung impliziert einen anfänglichen Kapitalbedarf von 700'000: 600'000 für den Erwerb der Maschine und 100'000 zum Aufbau des Nettoumlaufvermögens.
     
  • Über die folgenden 3 Jahre wirft das Projekt dann positive Cashflows für die Kapitalgeber ab.
     
  • Für das letzte Projektjahr wird ein Netto Cashflow von 656'000 erwartet. Dieser Cashflow hat 2 Hauptkomponenten:
    • Cashflows aus der normalen Geschäftstätigkeit in Jahr 3
    • Liquidation des Projekts (Liquidationserlös aus dem Verkauf der Maschine und der Auflösung des Nettoumlaufvermögens).

  

Projektbewertung

Jetzt wo wir die Cashflows des Projektes kennen, können wir auch dessen Net Present Value bestimmen. Wie eingangs erwähnt, unterstellen wir dazu Kapitalkosten (k) von 15%. Unter dieser Annahme beläuft sich der NPV des Projektes auf 115'333:

 

\(NPV = \sum_{t=1}^T \frac{NCF_t}{(1+k)^t} \)

 

\(NPV = -700'000 + \frac{232'000}{1.15}+\frac{328'000}{1.15^2}+\frac{556'000}{1.15^3}=115'333\)

 

Die Clean Vial Company sollte folglich das Projekt in Angriff nehmen und die Maschine erwerben. Mit diesem Entscheid sollte der Unternehmenswert gemäss unseren Berechnungen um rund 115'000 ansteigen. 

 

Alternativ können wir auch die Internal Rate of Return (IRR) des Projektes berechnen, um herauszufinden, ob es sich finanziell lohnt. Der IRR ist ungefähr 23% und liegt damit deutlich über den Kapitalkosten von 15%. IRR und NPV führen zum gleichen Schluss: Es lohnt sich, das Projekt in Angriff zu nehmen.